A többi közép-kelet-európai valutához viszonyítva a horvát kuna (HRK) volt az egyik legstabilabb az elmúlt 15 évben. Mivel a horvát gazdaság nagymértékben függ az Európai Uniótól, az EUR/HRK a helyi devizapiaci kereskedések meghatározó devizapárja.
Please scroll down for English version.
Mario Žilić, az OTP banka d. d. kereskedési vezetőjének elemzése
Fontos kiemelni, hogy az EUR/HRK árfolyamot alapvetően a devizapiac kínálati-keresleti helyzete határozza meg, de szükség esetén a horvát nemzeti bank (CNB) is beavatkozik a folyamatokba (például euró vásárlással vagy a helyi bankoknak történő eladással). Ez elsősorban akkor történik meg, ha a CNB úgy véli, hogy az árfolyam-ingadozás túlzott, vagy azzá válhat. Ezt a stratégiát a nemzeti bank az árfolyamnak az árképzésben játszott jelentős szerepe miatt folytatja, illetve annak érdekében, hogy az árfolyam devizában nyilvántartott államadósságra gyakorolt hatását befolyásolja.
Érdekes, hogy a CNB nem határoz meg alsó és felső árfolyamhatárt, amelyet meg lehetne védeni. Ennek ellenére az utóbbi 15 év azt mutatja, hogy az EUR/HRK végig szűk, kb. 9,3%-os sávban mozgott: a megfigyelt időszakban a legmagasabb árfolyam 2015 februárjában 7,7240 volt, míg a legalacsonyabb árfolyamot 2008 novemberében figyelhettük meg, ez 7,0680 volt. A devizapár éven belüli mozgása is viszonylag kiszámítható volt, a Q2-t és a Q3-at az EUR/HRK lefelé mutató nyomása jellemezte, míg a Q1-ben és a Q4-ben a felfelé irányuló nyomás volt jellemző.
Mi az oka az árfolyam ilyen irányú alakulásának?
A kérdésre a választ elsősorban a horvát gazdaság szerkezetében kell keresni.
Egyrészt az ország gazdasága nagymértékben függ az idegenforgalomtól, ezért az ágazat nemzetgazdasági szerepét jelentős mértékben befolyásolja a turizmus által indukált deviza-beáramlás, amely a második és harmadik negyedévben általában erős hátszelet jelent a HRK számára.
Másrészt, az elsősorban a vállalati szektor (importőrök és devizaadósok) részéről mutatkozó állandó devizakereslet – amelyet az első és az utolsó negyedévben nem ellensúlyoz a turizmus által indukált deviza-beáramlás – felfelé irányuló nyomást fejt ki az árfolyamra. Mindezek alapján az EUR/HRK egyértelműen kiszámítható utat jár be, és ezzel az összes piaci szereplő tisztában van.
A Covid-19 valamennyi globális eszközosztályra gyakorolt hatása ugyanakkor az EUR/HRK-t sem kímélte: az országban a február végén megjelenő első koronavírusos esetek miatt az EUR/HRK árfolyama márciusban 2,3%-kal emelkedett (1 EUR értéke 7,46-ról 7,63 HRK-ra).
Az árfolyammozgás első vonalbeli ingadozása hűen tükrözte az idegenforgalmi szezon negatív kilátásait, hiszen az ágazat 12 milliárd euróra tervezett bevétele meglehetősen kérdésessé vált. Ez azt jelentette, hogy az EUR/HRK árfolyamot súlyosan befolyásolta az összes piaci szereplő – így a helyi vállalatok és a bankszektor, illetve a külföldi szereplők – részéről jelentkező erőteljes EUR iránti kereslet.
Tekintettel arra, hogy az államadósság, valamint a lakossági, KKV- és nagyvállalati hitelek jelentős része az árfolyamhoz kötött, a további felfelé irányuló mozgások óriási kockázatot jelentettek a gazdaság egészére nézve. Ilyen körülmények között a piac stabilizálásának egyetlen módja a CNB devizapiaci beavatkozása volt az árfolyam további emelkedésének megfékezése érdekében. Ezért a központi bank 2,3 milliárd eurót pumpált márciusban a bankrendszerbe, amelynek következtében a devizatartalék 15,7 milliárd euróra csökkent. Szerencsére ez még mindig bőven elég arra, hogy a közeljövőben szükség esetén további árfolyamnyomással támogassák a piacot, mivel a Q1-ben a rövid lejáratú külső államadósság csak 12,1 milliárd euró volt.
A piac megnyugtatását szolgálta az is, hogy óvintézkedésként a CNB EUR/HRK deviza swap megállapodást kötött az EKB-val, hogy a piac esetleges további nyugtalansága esetén képes legyen euró fedezetet biztosítani a horvát pénzügyi intézetek számára.
Mi várható 2020 második felében az árfolyam szempontjából?
A világjárvány következményeként Horvátországnak is negatív gazdasági kilátásokkal kell szembenéznie: a GDP hirtelen, egyes becslések szerint akár 9–11%-os visszaesése és az ezzel párosuló költségvetési intézkedések a GDP-arányos államadósság közel 15%-os növekedéséhez vezethetnek, miközben a turisztikai szektor mindössze 40-50%-os kihasználtsága várható. Mindez már a jelenlegi árfolyamszintekben is megjelenik, ami most 7,50-7,55 HRK/EUR szinten mozog, így reálisan e körül várhatók a bankközi kereskedési szintek is. A Q4 közeledtével még enyhe felfelé mutató nyomásokkal is számolhatunk, amikor az árfolyam akár a 7,60-as felső határt is elérheti.
Az optimista forgatókönyv szerint a vártnál valamivel jobb turisztikai szezon Q3-as eredményei, az ERM II-es csatlakozás következtében javuló gazdasági hangulat, az új generációs EU-program megerősítése és az EU hétéves költségvetése (uniós pénzalapok), amelyek alapján Horvátország az elkövetkező tíz évben akár 22 milliárd euró lehívására is jogosult lehet, a HRK további dinamikus fejlődését eredményezhetik, így az árfolyam a 7,50-es pszichológiai szint alá is eshet, sőt akár a járvány előtti 7,46 körüli szintet is elérheti.
A pesszimista forgatókönyv alapján viszont, amely a turizmusból sokkal alacsonyabb vagy nulla bevétellel számol, valamint ősszel újabb kijárási korlátozásokra számít, a 7,60-as lélektani határ feletti további felfelé irányuló nyomás sem zárható ki, ami újabb devizapiaci beavatkozásra késztetheti a CNB-t. Ráadásul, figyelembe véve az EUR/HRK történelmi ingadozását (ez az elmúlt 15 évben kb. ±4,65% volt), az ERM II felső/alsó kötelező intervenciós rátáját (± 15% 7,5345 referencia-kamatláb mellett) semmilyen körülmények között nem szabad veszélyeztetni.
Impact of the crisis on the FX development in 2020 - Expectations for HRK in H2
Compared to other CEE currencies, the Croatian kuna (HRK) has been one of the most stable currencies over the last 15 years. The Croatian economy is greatly influenced by the European Union, consequently EUR/HRK is the dominant currency pair traded on the local FX market.
It should be stressed that EUR/HRK is freely determined by the foreign exchange market, based on foreign exchange supply and demand trends. The Croatian National Bank (CNB) occasionally intervenes by buying or selling EUR to local banks through FX interventions, primarily when it considers that the exchange rate volatility is or may become excessive. The CNB implements this strategy due to the significant role of the exchange rate as a nominal anchor in price formation and also due to the influence of the exchange rate on FX public debt.
CNB does not predetermine the upper and the lower bounds of the exchange rate, therefore these cannot be defended. However, the last 15 years show that EUR/HRK fluctuated within a narrow range of ca. 9.3% (observed period, high rate Feb. 2015 – 7,7240 vs. low rate Nov. 2008 – 7,0680) with relatively predictable EUR/HRK movements throughout the year. In other words, Q2 and Q3 were characterized by EUR/HRK downside pressures and Q1 and Q4 were influenced by upside pressures.
The reason for such exchange rate developments can be seen in the structure of the Croatian economy thatis highly reliant on tourism. Thus the sector’s contribution to the national economy is greatly influenced by foreign currency inflows induced by tourism, which usually provides a strong tailwind to HRK during Q2 and Q3. On the other hand, the constant demand for foreign currency, coming primarily from the corporate sector (importers and foreign currency debtors), is not balanced by tourism-induced inflow in Q4 and Q1 to offset this demand,, thus it puts upside pressure on the exchange rate. Hence, EUR/HRK is clearly following a predictable path, and the market participants are aware of this.
Covid-19’s influence on all global asset classes did not spare EUR/HRK either. Namely, the first official cases of the disease in the country in late February caused EUR/HRK to rise by 2.3% in March, from 7.46 to 7.63 HRK per 1 EUR.
The exchange rate movement in the first line reflected the negative outlook for the tourist season and revenues targeted to 12 bn EUR that came into question. This development meant that EUR/HRK was seriously affected by the strong demand for EUR from all market participants, the local corporate and banking sector as well as foreign players.
Given that public debt and a significant portion of retail, SME and corporate loans are linked to the exchange rate, further upside movements represented a huge risk for the economy as a whole. In these circumstances, the only way to stabilize the market were CNB FX interventions in order to curb further appreciation of the exchange rate. In March, CNB pumped 2.3 bn EUR into the banking system, which decreased its foreign exchange reserves to 15.7 bn EUR. Thishowever,is more than enough to support the market in case of need in the coming period, as short-term external debt stood at 12.1 bn in Q1.
Moreover, an additional measure to calm the market was to establish a precautionary currency agreement EUR/HRK swap line between CNB and ECB in order to provide Euro liquidity to Croatian financial institutions in case of further potential market turmoil.
What can be expected in the second half of 2020 regarding the exchange rate? Given that the negative economic outlook for Croatia (sharp contraction in GDP, estimated at minus 9-11%, coupled with fiscal measures that are likely to cause the debt-to-GDP ratio to rise by almost 15% and a tourist season with 40-50% utilization) is already included in the current exchange rate levels, currently in the range of 7.50 to 7.55 HRK per EUR, we consider this range of interbank trading levels as a realistic scenario, with slight upside pressures when approaching Q4 and 7.60 as the upper bound.
An optimistic scenario predicts that, in the case of somewhat better than expected tourist season results during Q3, coupled with improved economic sentiment amid ERM II entry, confirmation of the Next generation EU-program and EU seven-year budget (EU funds), which gives Croatia the opportunity to withdraw up to 22 billion EUR over the next ten years, there may be further dynamics to HRK, causing it to strengthen below the psychological level of 7.50 and even toward pre-Corona levels of around 7.46.
As a pessimistic scenario, which impliesfar fewer or no revenues from tourism and a second lockdown in the fall, we cannot exclude further upside pressures above the psychological level of 7.60. However, this level may trigger new CNB FX interventions. Furthermore, considering EUR/HRK historical fluctuation (last 15 years ca. ±4,65%), the ERM II upper/lower compulsory intervention rates (±15% around the reference rate 7.5345) should not be jeopardized under any circumstances.
Author: Mario Žilić, Head of Trading in OTP banka d.d.
Jogi figyelmeztetés:
Jelen publikáció a szerző szakmai álláspontját tartalmazza, valamint a piac hangulatának ismertetését. A publikációban foglaltak nem minősülnek befektetési tanácsadásnak, befektetésre ösztönzésnek, befektetési ajánlásnak, illetőleg befektetési vagy pénzügyi elemzésnek, befektetéssel kapcsolatos kutatásnak, vagy marketingközleménynek.
A publikáció kizárólag a kiadása időpontjában érvényes, és a megjelölt vélemény, szakmai álláspont a jövőben külön értesítés nélkül is megváltozhat. Felhívjuk továbbá a figyelmet arra is, hogy minden új piaci esemény, illetőleg információ befolyásolhatja a piacokon az árakat.
Jelen szakmai vélemény általános jellegű ismertetést tartalmaz, így nem veszi figyelembe az egyes befektetők egyedi igényeit, pénzügyi helyzetét és kockázatvállaló képességét. Kérjük, hogy befektetésre, a pénzügyi, befektetési szolgáltatás igénybevételére vonatkozó megalapozott döntés meghozatalát megelőzően az adott termékre, szolgáltatásra vonatkozó dokumentációt, szerződési feltételeket figyelmesen olvassa el, és óvatosan mérlegelje befektetése tárgyát, kockázatát.
A jelen publikáció elkészítésének időpontja: 2020. augusztus 10.
